台灣股票市場概況之三:基本制度
經過40多年的發展，台灣股市無論是管理、交易還是監督制度，其建設與發展都較為迅速，並逐步完善。尤其是股市的監督制度，一直是臺當局股市制度化建設的重點，用以打擊和杜絕股市作弊，具體包括：股市監視制度、股東持股制度、防範內線交易制度、關係企業制度、防範大股東掏空公司資產制度、上市公司財務資訊披露制度、強化上市公司簽證會計師制度、改進公司治理制度、加強公司內部控制制度、嚴格獨立董事制度等。在管理和交易制度後，本文重點介紹台灣股市的股市監視制度。
一、管理制度
台灣股票管理制度主要借鑒美國，採取有專門機構和法規進行嚴格管理的制度。台灣1960年設立“證券管理委員會”，集中管理職能和審批許可權。委員具體由“財政部金融局長”、“經濟部商業司長”、“中央銀行金融檢查處長”、“法務部檢察司長”、“經濟建設委員會財務處長”等人兼職，以確保管理的有效性和權威性。“證券管理委員會”在1997年4月2日改制為“證券暨期貨管理委員會”，2004年7月1日改為“證券期貨局”，隸屬於“行政院金融監督管理委員會”。
台灣證券交易所雖是民營的公司組織，但其15名董事、3名監察人中各至少1/3為主管機關指派的官派代表。目前台灣證券交易所共有16個部門，履行“證券交易法”賦予的職權。證券交易所負責就以下事項制訂規則：1、有價證券上市；2、有價證券集中交易市場的使用；3、證券經紀商與自營商的買賣受託；4、市場集會的開閉與停止；5、買賣種類；6、證券自營商或經紀商間買賣有價證券的程式及契約成立的方法；7、買賣單位；8、價格升降單位元及幅度；9、結算及交割日期與方法；10、其他有關買賣的事項。此外，證券交易所實際管理上市公司的經營和財務資訊公開。
與世界多數地區股市不制定專門的證券法律不同，台灣1968年專門制定並頒布“證券交易法”，涵蓋全部證券業務，匯集所有證券法規，再輔以主管機關制定的規則與解釋，形成較為清晰完備的證券法規體系。“證券交易法”歷經多次修訂，最近一次大幅修訂是在2006年，2008年又針對內線交易部分做出修正。根據“證券交易法”，證券交易所制訂了“台灣證券交易所有價證券上市審查準則”，並於1997年進行重要修改。台灣證券櫃檯買賣中心也制訂了“證券商營業處所買賣有價證券審查準則”，對股票上櫃等事項做出規定。
二、交易制度
台灣股票集中市場交易制度的核心是競價制度。競價制度通常分成連續競價市場和集合競價市場：連續競價是指將委託單逐筆配對成交，交易可以在任何時間進行，因而成交價會隨市場供需的變化而浮動；集合競價是指將委託單累計至相當的數量，在規定時間內，以能滿足最大委託股數的成交價將委託單撮合成交，其所形成的價格，使低於或等於該價位的賣單以及等於或大於該價位的買單均能成交。台灣股票集中市場是在交易開始前的30分鐘投資者就可以委託下單。2002年，島內的集中市場交易制度做了大規模的調整，調整內容主要包括： 1、競價取消兩檔限制，改採用集合競價，即由開盤後披露買進與賣出的範圍，改為以漲停、跌停範圍內，可滿足最大成交量的集合競價決定成交價；2、瞬間價格穩定措施，即在開盤價格產生後至收市前10分鐘，每盤撮合前試計算成交價格，若超過最近一次成交價上、下3.5%時，延緩2-3分鐘再開始撮合競價，同時以新聞方式披露，或者通過券商及用戶端的電視墻及電腦在價格披露諮詢上用注記方式揭露，供投資者參考；3、收盤改採取5分鐘集合競價制度，即收市前5分鐘暫停撮合，但仍接受委託，並在收市時以集合競價收盤；4、披露未成交委託的最高一檔買進與最低一檔賣出的價量。這次交易制度的調整使得島內證券集中交易市場與國際接軌，同時也使得交易更加公平、市場更具有效率、價格更加合理、資訊也更透明。
為減少股市交易中因恐慌所產生的不理性交易行為，台灣採取一些措施以穩定市場交易，避免股價大幅波動，這也是島內證券交易制度中一項重要的內容。
1、當日漲跌停限制。台灣證券交易所為防止股價在營業日中過度震蕩，採取漲跌停限制，從最早的2.5%到當前的7%。
台灣股市不同時期當日漲停幅度變動表
2、將兩檔限制改為暫停2-3分鐘撮合。台灣股市從2002年7月1日起，成交價取消“兩檔限制”的價格形成方式，改為可以在漲跌幅度內自由浮動。在這種情況下，股價可能在瞬間發生大幅度跳動，從而造成市場的動蕩。因此，台灣證交所提出了配套措施：如果股價超過最近一次成交價上、下波動超過3.5%時，延緩2-3分鐘再撮合。這樣可以暫停交易時間，讓投資者冷靜下來、謹慎下單，同時通過暫停交易可以讓委託單大量累積，量大可以使得價格恢復平穩。
3、調整信用交易保證金。台灣股市無論是集中市場還是店頭市場都開放信用交易，信用交易是由符合一定資格的證券商辦理。投資人需合乎一定的條件才可申請開立信用賬戶，上市股票也需滿足一定條件才可作為信用交易的對象。臺當局對可以設立信用交易的投資者有融資融券額度的規定，對融資比例與融券保證金的比例也有規定，當股價低迷時，當局將提高融資、融券保證金比例，減緩賣方的數量，以抑制股價進一步下跌。例如1998年股市泡沫破裂後台灣當局大量運用信用政策維持股市穩定：1998年2月23日，融資比率為50%，融券保證金成數為70%；6月4日將資券擔保品維持率調為120%；8月25日調整融券保證金比率，由70%調高到90%；9月3日，將融資比率由50%調高為60%。2000年股市泡沫破裂後台灣當局再次運用信用政策穩定股市：2000年初融資比率為50%，融券保證金比率為70%；6月30日，融資比率調升為60%，融券保證金比率調高到90%；10月20日將融券保證金比率由90%提高到120%。
三、監督制度
世界多數證券交易所都設有監督制度以維護證券市場交易秩序，防止證券交易價格的行為。台灣證券交易所1985年開始著手研擬實施“監視制度”，由證券交易所組成“監視小組”（1998年“監視小組”成為證券交易所中的“市場監視部”），通過電腦終端機器，針對市場交易資料、市場上流傳的可疑消息、投資人的檢舉信件等執行觀察、調查、追蹤等監視工作。1989年7月之前的監視小組僅僅是將異常的情況形成報告呈報上級機關，並不對外公開，對於股市中違反市場秩序的行為沒有真正起到打擊的作用。1990年8月起，為發揮處置措施的時效性，在交易時間內外，一旦監視小組發現個股有異常情況，或者證券商有異常委託就及時發佈公開警告，提醒投資者注意，同時對造成異常狀況的當事人起警示作用。如果異常情節重大，影響到市場秩序，經簽報核準後，監視小組還可以對該上市公司做出交易方式變更的處置，比如改為人工撮合競價，每5分鐘撮合一次；必要時停止其交易，或者暫停其信用交易。1990年台灣證券交易所公佈並實施“實施股市監視制度辦法”，後經多次修正，對證券監視制度作了更為細緻和嚴格的修訂，賦予監視業務督導判定異常情況的權力，使得股市監視制度能更好的發揮對股市異常情況及時進行處置的作用。
台灣監視制度包括警示作業、處置作業與查核作業三部分。
1、警示作業是由證券交易所的監視小組對交易的各項相關指標進行分析，如達到一定的異常標準就公佈其資訊，並提醒交易關係人注意。從1990年8月到1995年2月，都是每日收盤後才對指標進行分析，從1995年3月起，則是在盤中就進行監控，警示更為及時。開始設立監視制度時，是採用“成交價”、“成交量”、“週轉率”、“集中度”等單一標準，1995年3月後參考指標大量增加，並採取複合標準，取消了對“成交價”的特別重視。當監視小組偵測到異常現象後，會公佈其資訊，並通知受託買賣的證券商注意。因此，警示作業既可以將公司異常交易的資訊傳遞給投資大眾，又對證券商給予警示，促其加強管理。
2、當警示作業發現的異常交易情形持續擴大且可能嚴重影響市場交易時，經按作業程式呈報主管機關批准後可以予以處置。處置措施可分為對證券、證券商及特定人的處置三方面。對證券處置主要有兩大類，一類是加重保障交易履行的措施，如停止融資融券的信用交易，並要求買賣雙方以全額價金和證券進行“收足款券”的交易；另一類是以人工介入交易過程，包括降低證券交易撮合次數的“分盤交易”，或用人工管制的撮合終端機進行撮合，更嚴重時則直接停止交易。對證券商的處置，主要在限制其買賣出現異常現象的證券，在早期是限定異常證券的資金比例，從1995年3月起，更直接設定證券商購買異常證券的資金上限不得多於6000萬元新台幣。對異常交易行為嚴重的券商，證券交易所甚至可停止其交易。對特定人處置，則從1992年10月開始規定個人交易出現異常現象的證券達到一定數量，一方面須自備5成以上的價金或證券，另方面則信用交易也須有足額的融資自備款或融券保證金方能進行。
3、查核作業主要是在警示作業及處置作業之後，對證券集中市場的異常交易予以調查追蹤，並可以向證券商、買賣關係人查詢或調閱有關資料並建檔備考，而對於涉及違反法令者則舉報主管機關處理台灣股票市場監視制度1990年正式實施，從實施效果看褒貶不一。最初基於管理政策的考慮，監視標準並未對外公佈，只有主管機關與股市監視小組的少數人知道，也因此被市場冠以“黑箱作業”的指控。1994年台灣立法部門對監視小組的作業方式進行抨擊施壓，台灣被迫於同年5月1日正式對外公開監視結果，台灣股市也因此成為世界上唯一公佈監視標準的股票市場。
（本文作者朱磊係中國社會科學院台灣研究所經濟研究室副主任副研究員 經濟學博士）